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伟星新材:地下管廊催化工程管反弹 买入评级

  中期业绩符合预期,PPR盈利能力依然出众。2015年上半年公司实现营业收入11.16亿元,同比增9.09%;归母净利1.9亿元,同比增15.98%,净利率上升至17.06%的历史最高水平,主要得益于原材料价格下降以及高利润率的PPR产品占比升高。PPR增速依然平稳快速,上半年同比增17.19%,盈利能力依然出色。

  行业集中度逐渐提升、原料价格难以回到高位。管行业产值广阔超1500亿。行业CR20不断提升,我们判断至2015年集中度可达50%,长期利好业内优质企业。原油价格低位运行,塑料管行业成本端长期受益,上半年管材行业毛利率普遍提升1.9个百分点至27.2%。

  零售模式受下游投资周期影响小。传统的家装管定位于房建阶段工程需求,而伟星PPR管定位于装修阶段产生的零售需求。伟星的零售模式优势十分明显,收入和净利增速高波动平滑,可减少下游投资周期影响,是公司核心竞争力的根基。

  品牌布局完善,渠道扁平费用率控制优秀。伟星是中国家装管龙头,其经销网络大多数是二层模式,一半为直营。渠道扁平+高端品牌的商业模式帮助公司取得高毛利,2014年、2015年上半年综合毛利在40%以上,PPR管毛利在50%以上。渠道管理优秀,净利率水平为塑料管行业最高,2015年上半年达到了17.06%的历史最高记录。

  地下管网政策催化,PE、HDPE管迎来反弹。地下综合管廊最受益的品种是塑料管道,政策扶持力度空前、投资安全性高。目前顶层的指导意见已经由国务院出台,地下管廊纳入专项金融债,成为推进PPP项目的又一重大举措,将有效解决地下综合管廊的资金问题。我们相信这将缩短塑料管材供货商的回款周期,投资安全性提高,公司的工程业务尤其是PE管将迎来反弹;2013-2020年市政塑料管总需求的年均复合增速达到12.36%,至2020年市场空间逼近2000亿。浙江五水共治HDPE大管道提供了广阔市场,HDPE双壁波纹管作为排污大管道,将显著受益。

  市场打开产能稳步扩张,市占率提升驱动盈利增长。目前总产能有15万吨,4个产能基地分别在浙江临海本部、上海、天津以及重庆,对比竞争对手有很大提升空间。预计公司按销量计算市占率为8%,异地产能拓张和市占率提升将驱动盈利长期增长。

  维持买入评级,合理区间17.2-19.78元。预计2015-17年收入26.22、29.68、34.12亿,归母净利4.91、5.61、6.47亿,EPS为0.86、0.98、1.13元。公司是行业龙头,根据过去5年PE波动区间,结合对行业前景的判断,我们给予公司2015年20x-23xPE,对应股价合理区间为17.2-19.78元,维持“买入”评级。

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